LORENZO VALERO RUBIO
Notario de Valencia

GOBIERNO CORPORATIVO

En el año 2001 la cotización de las acciones de la sociedad estadounidense de energía Enron, al comunicar en el mes de Octubre los resultados del tercer trimestre , sufrió un colapso que no se había producido anteriormente porque las pérdidas, al haber creado una red de sociedades para disfrazarlas y no consolidar sus cuentas, no quedaban reflejadas en los balances de la compañía.
Este fraude contable, más el del caso Worldcom ocurrido el año siguiente, fue el detonante para la adopción de una serie de cautelas que, en EEUU, nación donde estaban los domicilios sociales de ambas corporaciones,  tuvieron su manifestación más destacada en la ley de reforma de contabilidad de compañías públicas y protección al inversionista conocida como ley Sarbanes-Oxley, que entró en vigor en julio de 2002, imponiendo un mayor rigor en la contabilidad empresarial.
Con el transcurso del tiempo y en referencia a la falsedad de los datos reportados acerca de los beneficios obtenidos por empresas cotizadas en diferentes plazas  bursátiles de otros países, surgieron, como más significativos, los denominados casos Ahold, Parmalat y, recientemente, y por desgracia en España, los casos Pescanova y Gowex.
La quiebra  de estas sociedades cotizadas (SC)  produjo la pérdida del dinero invertido por multitud de ahorradores, que quedaron preguntándose como era  posible la sucesión repetida de tales hechos en un mercado donde su supervisión, regulación y funcionamiento corresponde a la autoridad bursátil y donde la fiabilidad de los datos publicados descansa en unas cuentas auditadas, cuestionándose la eficacia y el control de los mecanismos establecidos.
En la determinación de las causas de la caída, tanto de estas empresas como las que se encontraron en el origen de la última crisis financiera, suelen señalarse, además de la falta de independencia de las empresas auditoras en algunos supuestos, las deficiencias en el gobierno corporativo (GC), y así, por ejemplo, en el Preámbulo de la Ley 31/2014 de 3 de Diciembre por la que se modifica la Ley de Sociedades de Capital para la mejora del gobierno corporativo, se dice:”...tanto entidades financieras como empresas de carácter no financiero se han visto afectadas por la asunción imprudente de riesgos, por el diseño de sistemas de retribución inapropiados, así como por la deficiente composición de los órganos de dirección y de administración.”

"En la determinación de las causas de la caída, tanto de estas empresas como las que se encontraron en el origen de la última crisis financiera, suelen señalarse, además de la falta de independencia de las empresas auditoras en algunos supuestos, las deficiencias en el gobierno corporativo"

Puede decirse que el GC es un concepto en evolución y diferente según la perspectiva  con que se opte para  definirlo. En el trabajo de los profesores D. Pablo de Andrés Alonso y D. Marcos Santamaría Mariscal “ Un paseo por el concepto de gobierno corporativo”, estos señalan en sus conclusiones que no existe una definición unánime y compartida acerca del GC y que distintas definiciones conducen a distintas soluciones. Nosotros, dando un predominio al modelo de gobierno basado en el enfoque disciplinario, y recogiendo las observaciones de Jensen en 2001 al criticar la teoría stakeholder, reseñadas en el estudio de los citados profesores, podemos aventurarnos a decir que el GC es el conjunto de mecanismos encaminados a la maximización a largo plazo del valor de mercado de la empresa.
La OCDE emitió en 1999 unos principios de GC que fueron revisados en 2.004  y sobre cuya base, teniendo en cuenta los acontecimientos recientes en el sector empresarial y los mercados de capitales, ha puesto en marcha una nueva revisión, comenzando por  convocar a las partes interesadas, incluídos el sector empresarial, los inversores, los grupos profesionales, los sindicatos, las organizaciones de la sociedad civil y otros organismos internacionales de normalización para que hagan llegar sus aportaciones. Estos principios, que el Consejo sobre Estabilidad Financiera (FSB) ha calificado como una de las doce normas fundamentales para garantizar unos sistemas financieros sanos, comparten la idea de que un alto nivel de transparencia, rendición de cuentas, supervisión de la junta, respeto a los derechos de los accionistas y el papel de los actores clave son necesarios para un buen funcionamiento del sistema de GC.
La implementación de estos principios en los ordenamientos jurídicos de los distintos países se hace, como es sabido, mediante normas imperativas y normas de baja intensidad (soft law) sometidas al principio de cumplir o explicar.
 En España, respecto a las segundas, fue precedente  el Informe Olivencia de 1988 con el enunciamiento de unas reglas éticas no obligatorias. Después, tras el Informe Aldama, modificando el anterior, añadiendo nuevas recomendaciones y ya bajo el principio de cumplir o explicar, vio la luz el primer Código de buen gobierno de las sociedades cotizadas que se publicó en 2003.Del 2006 data el Código Unificado de buen gobierno de las sociedades cotizadas, también conocido como Código Conthe, que surgió con la pretensión de armonizarlo y actualizarlo en línea con las tendencias europeas. La CNMV, suprimiendo de su texto aquellas recomendaciones que, con posterioridad al mismo, han sido elevadas a norma legal, lo ha actualizado en la versión vigente del 2013.

"En 1998 vio la luz el primer Código de buen gobierno de las sociedades cotizadas con el enunciamiento de unas reglas éticas no obligatorias"

Por lo que se refiere a las normas imperativas, el mismo Preámbulo de la Ley referenciada anteriormente, relaciona como más destacables las siguientes disposiciones:
- Ley 44/2002, de 22 de noviembre, de Medidas de Reforma del Sistema Financiero, que modifica la Ley 24/1988, de 28 de julio, del Mercado de Valores, obligando a las SC a contar con un Comité de Auditoría.
- Ley 26/2003, de 17 de julio, por la que se modifican la Ley 24/1988 ,de 28 de julio, del Mercado de Valores y el texto refundido de la Ley de Sociedades Anónimas, aprobado por el Real Decreto Legislativo 1564/1989, de 22 de diciembre, que obligó a las SC a contar con reglamentos de la junta general y del consejo de administración.
-Ley 25/2011, de 1 de agosto, de reforma parcial de la Ley de Sociedades de Capital y de incorporación de la Directiva 2007/36/CE, del Parlamento Europeo y del Consejo, de 11 de julio, sobre el ejercicio de determinados derechos de los accionistas de SC.
- Ley 2/2011, de 4 de marzo, de Economía Sostenible, en materia de transparencia de los sistemas retributivos.
-Orden ECC/461/2013, de 20 de marzo, determinando el contenido y la estructura del informe anual de GC, del informe anual sobre remuneraciones y de otros instrumentos de información de las SC, de las cajas de ahorros y de otras entidades que emitan valores admitidos a negociación en mercados oficiales de valores.
-Real Decreto 256/2013, de 12 de abril, incorporando a la normativa de las entidades de crédito los criterios de la Autoridad Bancaria Europea sobre la evaluación de la adecuación de los miembros del órgano de administración.
-Ley 26/2013, de 27 de diciembre, de cajas de ahorro y fundaciones bancarias, que dedica especial atención al GC de estas entidades.
-Ley 10/2014, de 26 de Junio, de ordenación, supervisión y solvencia de entidades de crédito.
Por Acuerdo del Consejo de Ministros de 10 de mayo de 2013, se creó una Comisión de expertos en materia de GC, con representantes del sector público y del sector privado, para la elaboración de un estudio con proposición de medidas con el objetivo de alcanzar el más alto nivel de cumplimiento de los criterios y principios internacionales de buen gobierno, que presentó su informe el 14 de octubre de 2013.Sobre la base de este informe y respetando la práctica totalidad de sus recomendaciones, se publicó en el BOE el 4 de Diciembre del 2014, la Ley 31/2014 de 3 de Diciembre por la que se modifica la Ley de Sociedades de Capital para la mejora del gobierno corporativo.
El carácter último y urgente de estas modificaciones hace que, en la actualidad, sean objeto de exposición y análisis en numerosos artículos por lo que nosotros nos limitaremos a resaltar que, incidiendo en todas las sociedades, pero sobre todo en las SC, alcanzan, fundamentalmente, a las competencias de la junta general de accionistas, a la administración de la sociedad y a la retribución de los consejeros.
Paralelamente, incorporando una directiva europea, y  con la finalidad de reforzar la autonomía de los auditores,  el ministro de Economía, D. Luis de Guindos, ha adelantado que se  aprobará en los próximos meses para entrar en vigor en 2016, una reforma de la Ley de Auditoría de Cuentas en la que, según apuntó en el Congreso, “Se reforzará el nivel de independencia de los auditores estableciendo en primer lugar claras delimitaciones a los servicios complementarios que puedan prestar; en segundo lugar, limitaciones a sus honorarios por servicios distintos a la auditoría; en tercer lugar, restricciones a la concentración de honorarios percibidos de una misma entidad; y por último una rotación externa obligatoria tras un periodo máximo de duración que tenemos que ver si será de entre ocho y diez años después de una fase transitoria”.
Entre algunas de las medidas recogidas en el  Anteproyecto aprobado por el Consejo de Ministros el 26/12/2014, se va a ampliar el concepto de entidad de interés público para que, además de empresas cotizadas, aseguradoras y entidades de crédito, incluya a las sociedades que forman parte del Mercado Alternativo Bursátil (MAB); se van a reforzar las competencias del Instituto de Contabilidad y Auditoría de Cuentas (ICAC), dependiente del Ministerio de Economía, en sus funciones controladoras y sancionadoras de todos los auditores de cuentas; y se va a establecer que la mayoría de los miembros del Comité de Auditoría de las entidades de interés público sean independientes.
Asimismo, a primeros de Octubre del pasado año, el Consejo de Ministros aprobó la remisión a las Cortes Generales del Proyecto de Ley de Fomento de la Financiación Empresarial, en cuyo texto, entre otras novedades a considerar, como las que tratan de flexibilizar el tránsito desde el MAB al mercado continuo, se recogen algunas que incrementan la autonomía de la CNMV: Podrá imponer sanciones muy graves; podrá recabar por medio de sus empleados, la información sobre el grado de cumplimiento de las normas sin revelar su condición de personal de la CNMV; podrá contratar con expertos la elaboración de informes sobre el grado de cumplimiento de las normas que afectan a los mercados de valores; podrá recabar la colaboración de auditores de cuentas, consultores y otros expertos independientes; podrá elaborar guías técnicas y tendrá capacidad de exigir a los supervisados que las cumplan; podrá dar carta de obligación a las guías del supervisor europeo de los mercados (Esma); será quién autorice la creación de empresas de servicios de inversión; será quién autorice los mercados secundarios oficiales y será quién permitirá que los bancos puedan realizar actividades de registro, compensación y liquidación.
Quedan pues así fijadas las principales medidas para la mejora del GC y, en consecuencia, para la defensa de los intereses del inversor minoritario en nuestro país, teniendo que transcurrir necesariamente cierto tiempo para poder apreciar si existe o no mejoría en la aplicación de la normas (“enforcement”).
A nosotros, dentro de todo este escenario, nos interesa resaltar el papel de unos actores principales: Los inversores institucionales (ii).

"El vigente Código Unificado de buen gobierno de las sociedades cotizadas, también conocido como Código Conthe, que surgió con la pretensión de armonizarlo y actualizarlo en línea con las tendencias europeas, data de 2006"

Con capacidad para consorciar grandes cantidades de dinero, propio o ajeno, que invierten, fundamentalmente, en los mercados de capitales, los ii, entre los que se encuentran los fondos de inversión, los fondos de pensiones, las cías de seguros, las sociedades financieras, y otros, suponen un porcentaje muy considerable en los volúmenes de contratación de los mercados bursátiles, siendo grandes afectados, como regla general, en las quiebras sobrevenidas de las SC, de ahí que su sensibilidad y participación para la mejora en el GC y en la transparencia y buen funcionamiento de los mercados de valores haya sido creciente en el transcurso de los últimos años.  
Además, en determinados ii, por ejemplo los fondos de inversión y los fondos de pensiones, como quiérase que el pequeño ahorrador, en mayor o menor medida, queda agrupado en ellos, se produce una sindicación indirecta, por lo que las sociedades gestoras, fundamentado en los mismos deberes de diligencia y lealtad hacia sus clientes que tienen para sus socios los consejeros de empresas cotizadas, se encuentran con un deber fiduciario que entendemos alcanza a la utilización razonable de los medios legales que los reguladores, buscando su implicación, ponen a su alcance para tratar de evitar los perjuicios que pudieran ocasionárseles en casos como los relacionados al principio de éste artículo, ocurriendo, en ocasiones, que son los propios ii los que toman la iniciativa presionando a las autoridades para el  fortalecimiento del buen GC. Así por ejemplo la carta de 9 de enero de 2014 remitida por la mayor gestora de fondos del mundo a la CNMV urgiéndole a reformar el GC de las SC con una relación de peticiones concretas.
Nosotros pensamos que el futuro apunta a que la defensa de los intereses de los ii en los órganos de gobierno de las SC progrese, tanto en la forma de organizarse para la realización de actuaciones coordinadas, como en las regulaciones legales que faciliten dicha actuación colectiva, presidido siempre todo ello  por el principio de mejora del GC de las SC.
Y pensamos que los pasos que se van a ir dando en esa dirección, por lo que respecta a los ii, deben ser capitaneados por los más potentes con acuerdos dentro de las asociaciones que los recogen.
Supongamos, por ejemplo, que las autoridades económicas establecen en base a los fundamentos arriba expuestos una serie de obligaciones a los ii para la mejora del GC tales como su asistencia a las Juntas generales de las SC o su participación en la comisión de auditoría de una SC cuando se reúnan determinados criterios previamente establecidos como pueda ser la    tenencia de un porcentaje conjunto de propiedad en una SC durante un tiempo determinado. El cumplimiento particularizado por unos ii concretos sería extremadamente dificultoso, mientras que una actuación a través de una sociedad constituida para esa finalidad, sin predominio de ningún socio, reforzada con la entrada en la misma de alguna institución prestigiosa, con personal altamente cualificado que perciba sus honorarios de la misma directamente y no de la SC, y con la rotación y designación  regulada que se estime conveniente, supervisados sus estatutos y su funcionamiento por la CNMV, basados sus ingresos en su retribución como miembro del consejo de la SC; no solo facilitaría la tarea sino que incluso haría más viable determinadas pretensiones legales como la de consejero independiente, con experiencia y con perfil técnico adecuado, porque cuando se recibe directamente de una SC por una función de control a la misma, unos estipendios, la relación queda marcada por un potencial conflicto de intereses.
Este es el nudo gordiano difícil de deshacer. Incluso contra figuras que han surgido recientemente al socaire del impulso del buen gobierno y el posicionamiento respecto del mismo de los ii, como los “proxy advisors” –compañías especializadas en la elaboración de recomendaciones de voto sobre los asuntos que una determinada sociedad va a someter a votación en una próxima junta de accionistas-, se alzan en este sentido las voces de algunos expertos, como indicó el director del Centro de GC y profesor de IE Business School, D. Tomás Garicano en la IV Jornada de GC organizada en Madrid por el centro de GC de Iberdrola, IE Business School y PWC en Octubre de 2013.

"Pero el movimiento ya no se detiene: Las acciones y propuestas vendrán de manera diversa y por distinta procedencia"

Los inconvenientes son numerosos y provienen de distintas vías. No solo es la gerencia tendente al abuso la que trata de saltar los obstáculos que se le ponen en el camino para el logro de sus pretensiones. Del lado de los propios ii, muchos de ellos son controlados por entidades financieras que los utilizan para su propio beneficio o financiación –recordemos el caso reciente del BES-; el inmovilismo de algunas asociaciones de instituciones de inversión colectiva favorecedor del control de las mismas por entidades financieras; la utilización de vehículos financieros en paraísos fiscales; el elevado número de SC que componen la cartera de un fondo, etc.
Pero el movimiento ya no se detiene: Las acciones y propuestas vendrán de manera diversa y por distinta procedencia. La aparición de figuras imprevistas como los ya citados “proxy advisors” o los denominados “inversores activos” así lo refleja. Las autoridades deben ir regulando todo ese proceso con agilidad y acierto, no bajando la guardia en ningún momento porque como nos enseña el aforismo clásico -y los casos referidos son ilustrativos al respecto-, el primero en ver tus defectos es el ojo de tu enemigo.
Así pues a la famosa cuestión ¿Quién audita al auditor? creemos que la respuesta debe ser: El propietario; porque es quién debe defender su propiedad y la ley tiene que proporcionarle los medios para ello.
En el caso de las SC debe hacerse anticipadamente en la auditoría interna. Hay que sentar a D. Andrés, operario  próximo a su jubilación, con parte de sus ahorros invertidos en un Fondo de Pensiones donde viene realizando aportaciones periódicas a lo largo de su dilatada vida laboral, en las comisiones de auditoría de las SC que forman parte de la cartera del Fondo, para que pueda expresar su opinión y su voto con independencia y duerma sin la pesadilla de que, de forma inesperada, ha perdido  de repente sus ahorros. Y debe hacerlo, entendemos, dentro de un marco debidamente regulado, por medio de los ii que gestionan sus intereses al margen de la gerencia de las SC en las que participa.

Palabras clave: Gobierno corporativo, inversor institucional, protección inversor minoritario, fraude contable
Keywords: Corporate governance, institutional investor, minority investor protection, accounting fraud.